지금 무슨 일이 벌어지고 있나요?

HD현대마린엔진은 배에 들어가는 엔진을 만듭니다. 조선소가 선체를 짓고 이 회사가 그 안에 들어갈 중형 엔진을 넣습니다. 원천 설계는 해외 라이선스를 쓰고 로열티를 냅니다.

출처: 연결재무제표기준 영업(잠정)실적 공정공시(2026-10-28), 반기보고서(2026.06). 공시가 백만원 단위로 반올림한 값을 억원으로 환산했습니다.

직전 판의 가정과 대조하면

2026년 연율은 4분기 매출을 3분기의 80%(1,691억), 영업이익률을 26%로 보수적으로 잡은 값입니다. 4분기를 3분기 수준으로 두면 매출 6,844억, 영업이익 1,844억이 됩니다.

그런데 주가는 제자리로 돌아왔습니다

출처: KRX 일별매매정보.

10월 27일 35,550원에서 10월 30일 35,550원입니다. 발표일에 14.5% 뛰며 거래대금이 평소의 열 배인 690억으로 터졌는데 그 가격이 사흘을 못 버텼습니다. 영업이익이 전년보다 197% 늘어난 분기의 숫자가 주가에 남긴 순효과가 0원입니다.

9월 20일 판은 무엇이 맞고 무엇이 틀렸나요?

출처: KRX 일별매매정보 2026-06-18과 2026-10-29 종가. 한국 ETF 비교치는 토스증권 Open API의 EWY 일봉입니다.

수주는 계속 들어오고 있나요?

출처: 단일판매ㆍ공급계약체결(2026-10-26 접수, 2026-10-22 접수). 10월 22일 건은 원문을 열지 않아 금액과 상대를 적지 않았습니다. 10월 26일 건의 최근 매출액은 2025년 말 연결 기준 4,024억입니다.

9개월 누계 매출 4,730억이 2025년 연간 4,024억을 이미 17.5% 넘었습니다. 반기말 수주잔고가 1조 6,706억으로 반년에 53.4% 늘었고 계약부채가 3,396억으로 931억 늘어 그 잔고를 독립적으로 뒷받침합니다.

얼마가 적정할까요?

먼저 받침부터 봅니다

출처: DART 반기보고서(2026.06) 연결 재무상태표. 상장주식수 33,921,495주를 적용했습니다. 순현금 4,016억은 직전 판이 쓴 값이고, 재무상태표에서 직접 확인한 현금과 유동금융자산의 합은 4,303억입니다. 세금 등 차감분의 차이라 보수적인 쪽을 그대로 씁니다.

2026년 예상 이익

9개월 누계 실적에 4분기를 더한 값이고 법인세율 20%를 적용했습니다. 9개월 누계 실효세율은 16.1%, 3분기 단독은 18.0%였습니다. 아래 시나리오는 보수적인 위 행을 2026년 기준으로 씁니다.

배수를 낮추는 이유

직전 판은 Bear 13배, Base 16배, Bull 20배를 썼습니다. 그 사이에 섹터가 통째로 재평가됐습니다. 조선 여덟 종목이 6월 고점에서 41%에서 60%까지 내려왔고, 좋은 실적이 나온 10월 29일에도 이 종목은 시장의 폭이 24%였던 장에서 10.3% 빠졌습니다. 같은 이익에 시장이 주는 값이 낮아진 상태를 가정에 반영합니다. 11배, 14배, 18배로 각각 2배씩 낮췄습니다.

세 가지 시나리오

법인세율 20%, 상장주식수 33,921,495주를 적용하고 목표가는 천원 단위에서 반올림했습니다. 증가율은 2026년 보수 추정 매출 6,421억 대비입니다.

민감도 한 줄

Base의 영업이익률이 25%에서 23%로 2%포인트 내려가면 목표가는 61,000원에서 약 56,100원이 됩니다. 반면 배수가 14배에서 11배로 내려가면 같은 이익에서도 48,000원으로 1만 3천원이 사라집니다. 직전 판과 성격이 같습니다. 이 종목의 위험은 회사가 못 버는 쪽이 아니라 잘 벌어도 시장이 그 이익에 매기는 값이 더 내려가는 쪽입니다.

상방과 하방

Bull에서 얻는 것이 181.3%, Bear에서 잃는 것이 1.5%입니다. 직전 판에서는 상방 107.6%에 하방 16.2%였습니다. 주가가 32.3% 빠지는 동안 이익 추정이 올라가서 비대칭이 한쪽으로 크게 기울었습니다. 다만 Bear가 현재가와 겹친다는 것은 여기서 더 빠질 수 없다는 뜻이 아니라, 더 빠지면 제 Bear 가정 자체를 다시 써야 한다는 뜻입니다.

무엇이 이 판단을 뒤집을까요?

1. 잠정치입니다. 확정치가 아닙니다. 10월 28일 공시에 "외부감사인의 감사가 완료되지 않은 상태에서 작성된 자료이므로 그 내용 중 일부는 회계감사 과정에서 변경될 수 있습니다"라고 적혀 있습니다. 이 리포트의 모든 숫자가 그 잠정치 위에 서 있습니다.
   → 반증 관측: 2026년 11월 14일 전후 3분기보고서에서 확정 영업이익이 603억에서 하향되면 2026년 추정을 다시 잡습니다. 5% 넘게 깎이면 Base를 56,000원 아래로 내립니다.
2. 매출이 한 분기에 65% 뛰면 운전자본이 묶입니다. 이익은 확인됐지만 이익의 질은 아직 못 봤습니다. 직전 판이 "이익의 질에 확정된 구멍이 넷"이라고 적었고 그중 손상환입은 이번 분기 깨끗했지만 매출채권과 현금흐름은 확인되지 않았습니다.
   → 반증 관측: 같은 보고서에서 영업활동현금흐름이 플러스이고 매출채권 증가폭이 분기 매출 증가분 833억을 밑돌면 이 항목은 소멸합니다. 반대로 영업활동현금흐름이 마이너스면 이익의 질 문제로 돌아갑니다.
3. 섹터가 이기면 종목은 집니다. 10월 29일에 종목 재료가 있는데도 10.3% 빠졌습니다. 그날 시장의 폭은 24%였고 코스피는 200일선 아래 5.9%였습니다. 조선 여덟 종목이 전부 41%에서 60% 내려온 국면에서는 좋은 숫자도 안 먹힐 수 있습니다.
   → 반증 관측: 시장의 폭이 50% 위로 복구되거나 조선 섹터에서 이 종목이 다른 종목보다 적게 빠지는 분기가 나오면 섹터 요인이 약해진 것입니다. 반대로 섹터가 더 빠지면 Bear 배수 11배도 낙관일 수 있습니다.
4. 납기가 고객 일정에 묶여 있습니다. 10월 26일 공급계약 공시에 "계약기간은 상대 조선소의 선박 건조일정에 따라 변동될 수 있습니다"라고 적혀 있습니다. 2분기 매출이 1분기보다 줄어든 이유도 엔진 인도가 2대 밀린 것이었습니다.
   → 반증 관측: 4분기 매출이 1,691억 이상이면 3분기가 일회성 쏠림이 아니라 수준이 올라간 것입니다. 1,281억(2분기 수준) 아래로 내려오면 3분기는 인도 일정이 겹친 분기였고 2026년 추정을 낮춰야 합니다.
5. 로열티가 마진을 갉습니다. 엔진 원천 설계는 해외 라이선스입니다. 영업이익률이 18.6%에서 28.5%로 올라온 이유를 공시가 설명하지 않습니다. 환율이었는지 믹스였는지 가동률이었는지 구분되지 않습니다.
   → 반증 관측: 3분기보고서의 성격별 비용 주석에서 지급수수료나 사용료가 매출 증가율보다 느리게 늘었으면 마진 개선이 구조적입니다. 더 빠르게 늘었으면 이번 마진은 일시적인 믹스입니다.
6. 원화 투자자에게는 환율이 한 겹 더 있습니다. 이 회사는 환헤지를 하지 않습니다. 직전 판에 적은 그대로이고, 순이익이 환율에 따라 흔들립니다. 2분기 순이익 62.1억에 금융수익 27.1억이 섞여 있던 것이 그 예입니다.
   → 반증 관측: 3분기 순이익 465억과 세전 567억의 차이가 환손실이 아니라 이자비용과 세금으로 설명되면 이번 분기는 환율 영향이 작은 분기입니다.

결론

섹터가 끝난 것처럼 빠진 것은 사실입니다. 조선 여덟 종목이 전부 시장보다 더 빠졌고 엔진도 예외가 아니었습니다. 제가 9월에 "엔진은 다른 칸"이라고 본 판단은 주가에서 보호 장치가 되지 못했고, 그 사실을 두 번째 섹션에 그대로 적어 뒀습니다.

그런데 회사의 숫자는 그 사이에 반대로 갔습니다. 9개월 누계 영업이익이 158.5% 늘고 영업이익률이 16.5%에서 26.2%로 올라왔습니다. 3분기만 보면 28.5%로 제 Bull 가정을 넘겼고, 영업이익이 세전이익보다 커서 일회성 이익도 없습니다. 제가 분기점으로 적어둔 매출 1,500억을 41% 넘겼습니다.

가격은 그 숫자를 반영하지 않았습니다. 발표 전 35,550원에서 발표 후 35,550원입니다. 2026년 보수 추정으로 8.5배이고 순현금이 시가총액의 33.3%입니다. 그래서 결론은 분할 매수: 지금 절반, 11월 14일 확정치 확인 후 나머지입니다.

20거래일 거래대금 중앙값이 82억이라 유동성은 제약이 아닙니다. 나눠 담는 이유는 유동성이 아니라 잠정치와 국면입니다.