반기보고서가 무엇을 확인해 주었나요?
직전 리포트는 "2분기 현금흐름을 보고 판단하라"며 끝냈습니다. 그 숫자가 나왔습니다.
이번 개정(8/24)에서 새로 들어온 것
8월 24일 미국 데이터센터 전력설비 2,308억 공급계약 공시와 8월 21일까지의 주가·환율입니다.
수주 공시를 뜯어본 내용은 바로 아래 "반대편은 무엇이 좋아졌나요?"의 첫 항목에 있고,
가격 변화를 반영한 밸류에이션은 "얼마가 적정할까요?"에 있습니다.
아래 반기보고서 채점 부분은 8월 17일 판단 그대로이며, 지난 일주일에 갱신된 것이 없습니다 — 그 사실 자체가 이번 결론의 근거입니다.
2026년 상반기 확정 실적연결 · 출처: DART 반기보고서(2026.06), 2026-08-14 제출
상반기 매출액
2조 9,535억
YoY +32.7%
상반기 영업이익
3,051억
YoY +55.7%
상반기 영업이익률
10.33%
전년 8.80%
상반기 영업활동현금흐름
−820억
전년 +2,209억
2분기 잠정치는 그대로 확정됐습니다. 7월 23일 공정공시의 매출 1조 5,770억·영업이익 1,785억·순이익 1,186억이
반기보고서 수치와 원 단위까지 일치합니다. 본업은 의심할 게 없습니다. 문제는 손익계산서가 아니라 그 아래에 있습니다.
직전 리포트가 걸어둔 반증 조건 채점
리포트를 쓸 때 "무엇이 관측되면 내가 틀린 것인가"를 적어두었습니다. 그 조건들을 그대로 채점합니다. 맞았다고 자축할 일도, 틀렸다고 숨길 일도 아니고 그냥 대조하면 되는 일입니다.
| 당시 적어둔 반증 조건 | 실제 관측값 | 판정 |
|---|---|---|
| 2분기 계약자산 잔액이 9,342억 이하로 줄어들 것 | 1조 1,543억으로 증가 (한 분기 +2,201억) | 불충족 |
| 상반기 누적 영업현금흐름이 플러스로 전환할 것 | −820억 (2분기 단독 −550억) | 불충족 |
| 헤지 누적손실이 −500억 이내로 축소될 것 | −1,586억으로 확대 | 불충족 |
| 자동화부문이 2개 분기 연속 흑자로 돌아올 것 | 2분기 단독 +93억 흑자 — 1개 분기 달성 | 부분 충족 |
| 피어 PER이 함께 올라서고 ROE가 20% 초과할 것 | TTM ROE 18.5%로 개선 (2025년 기준 13.7%) | 근접 |
출처: DART 반기보고서(2026.06) 연결현금흐름표·연결재무상태표·주석 21(기타자본구성요소)·주석 4(영업부문). 2분기 단독 현금흐름은 반기 누계(−819.9억)에서 1분기(−269.6억)를 차감해 계산했습니다.
현금 쪽 경고는 틀리지 않았습니다 — 오히려 깊어졌습니다
1분기에 "사상 최대 영업이익인데 현금은 −270억"이라고 썼습니다. 2분기에는 영업이익이 1,785억으로 더 늘었는데 현금은 −550억으로 더 빠졌습니다.
상반기 전체로 영업이익 3,051억을 벌고 영업현금흐름 −820억을 냈습니다. 이익 1원당 현금 −0.27원입니다.
작년 같은 기간에는 이익 1,959억에 현금 +2,209억(1.13배)이었습니다.
| 구분 | 2023 | 2024 | 2025 | 25 상반기 | 26 상반기 |
|---|---|---|---|---|---|
| 영업이익 | 3,249억 | 3,897억 | 4,264억 | 1,959억 | 3,051억 |
| 영업활동현금흐름(OCF) | 2,146억 | 2,301억 | 2,999억 | 2,209억 | −820억 |
| OCF ÷ 영업이익 | 0.66 | 0.59 | 0.70 | 1.13 | −0.27 |
| 유형자산 취득(CAPEX) | 1,129억 | 1,452억 | 2,009억 | 1,035억 | 864억 |
출처: DART 연결현금흐름표(사업보고서 2023·2024·2025, 반기보고서 2025.06·2026.06).
그런데 원인은 제가 짚었던 곳이 아니었습니다
직전 리포트는 현금 유출의 범인을 계약자산(공사는 했는데 아직 청구 못 한 돈)으로 지목했습니다. 반기 숫자를 열어보니 계약자산은 절반만 맞는 답이었습니다.
| 상반기 운전자본 변동 | 금액 | 방향 |
|---|---|---|
| 계약자산 증가 | −4,493억 | 청구 못 한 공사대금 |
| 매출채권 증가 | −3,818억 | 청구했는데 못 받은 돈 |
| 재고자산 증가 | −1,749억 | 쌓아둔 물건 |
| 계약부채(선수금) 증가 | +4,370억 | 미리 받은 돈 |
| 매입채무 증가 | +1,335억 | 아직 안 준 돈 |
| 운전자본 변동 합계 | −4,218억 | 전년 동기 +106억 |
출처: DART 반기보고서(2026.06) 연결현금흐름표. 표에 없는 소액 항목이 있어 합계와 개별 항목의 산술합은 일치하지 않습니다.
공평하게 볼 점 — 계약자산만 보면 과장됩니다
계약자산이 6,716억 → 1조 1,543억으로 +71.9% 늘어난 건 맞습니다. 그런데 선수금(계약부채)도 4,148억 → 8,792억으로 +112% 늘었습니다.
둘을 상계한 순계약자산은 2,568억 → 2,751억으로 사실상 제자리입니다.
프로젝트 회계에서 이건 "돈을 못 받고 있다"기보다 "수주가 대량으로 착수됐다"에 가깝습니다.
진짜 현금을 먹은 건 매출채권(−3,818억)과 재고(−1,749억)입니다 — 즉 '청구를 못 해서'가 아니라 '청구했는데 못 받아서'입니다.
직전 리포트의 진단은 방향은 맞았지만 범인을 잘못 짚었습니다.
주가 추이 (월말 종가, 액면분할 반영)
출처: pykrx 일별 시세(수정주가) · KRX 일별매매정보(8/21). 2026-04-13 액면분할(5,000원→1,000원)을 소급 반영했습니다. 고점(2026-05-07 335,000원) 대비 −44.2%, 연중 저점(2026-07-30 150,300원) 대비 +24.4%입니다.
반대편은 무엇이 좋아졌나요?
약세 근거만 갱신하면 그건 분석이 아니라 고집입니다. 강해진 쪽을 먼저 적되, 호재도 똑같이 뜯어봅니다.
8월 24일 — 미국 데이터센터 전력설비 2,308억 공시
| 단일판매·공급계약 체결 (2026-08-24 공시) | 내용 |
|---|---|
| 계약명 | Big Tech Data Center 전력설비 공급 PJT |
| 계약금액 | 2,308억 5,172만원 (USD 1억 6,572만 × 1,393.00원) |
| 최근매출액 대비 | 4.65% (2025년 연결매출 4조 9,658억) |
| 계약 상대 | LS ELECTRIC AMERICA Inc. — 자회사 |
| 공급 지역 | 미국 |
| 계약기간 | 2026-06-08 ~ 2027-01-30 |
| 계약(수주)일자 | 2026-08-21 — 변경 구매주문서(PO) 발급일 |
| 대금 조건 | 선급금 있음 · 제품 납품 일정에 따라 청구 |
출처: DART 단일판매ㆍ공급계약체결(2026-08-24, 접수번호 20260824800095).
이 숫자를 수주잔고 7조에 더하면 안 됩니다 — 두 번 세는 것이 됩니다
공시 본문이 직접 밝히고 있습니다. "본 계약은 2026년 6월 8일 최초 체결되었으며, 2026년 8월 21일 계약금액 증액에 따른 변경계약 체결로 공시기준에 해당하게 되어 변경계약 내용을 기준으로 공시하는 사항"입니다.
즉 2,308억은 신규 수주가 아니라 '증액 후 총액'입니다. 반기보고서의 수주 표는 '26.01~ 기준 당기 수주 3조 4,293억(전력 T&D)으로 6월 8일까지의 계약을 이미 포함하고 있으므로, 원계약 금액은 반기말 수주잔고 6조 9,998억 안에 이미 들어 있습니다. 순증분은 8월 21일 증액분뿐인데 회사는 증액 금액을 따로 밝히지 않았습니다. 수주잔고가 7조 2,306억이 됐다고 적으면 틀립니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) '4. 매출 및 수주상황' — 본사 기준 당기 수주금액(수주일자 '26.01~, 기준일 2026.06.30).
즉 2,308억은 신규 수주가 아니라 '증액 후 총액'입니다. 반기보고서의 수주 표는 '26.01~ 기준 당기 수주 3조 4,293억(전력 T&D)으로 6월 8일까지의 계약을 이미 포함하고 있으므로, 원계약 금액은 반기말 수주잔고 6조 9,998억 안에 이미 들어 있습니다. 순증분은 8월 21일 증액분뿐인데 회사는 증액 금액을 따로 밝히지 않았습니다. 수주잔고가 7조 2,306억이 됐다고 적으면 틀립니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) '4. 매출 및 수주상황' — 본사 기준 당기 수주금액(수주일자 '26.01~, 기준일 2026.06.30).
계약 상대가 자회사라는 뜻 — 연결 매출에 그대로 더해지지 않습니다
이 계약은 본사가 미국법인에 전력기기·배전시스템을 파는 계약이고, 미국법인이 최종 고객인 Big Tech 데이터센터에 공급합니다.
본사(별도) 손익에는 2,308억이 그대로 잡히지만, 연결 손익에서는 내부거래로 제거되고 최종 고객에게 인도된 만큼만 남습니다.
이게 예외적인 구조는 아닙니다 — 반기보고서를 보면 본사 전력-인프라 부문 매출의 41.7%가 LS ELECTRIC AMERICA입니다(2위 LG에너지솔루션 8.5%). 미국 매출은 원래 이 경로로 흐릅니다. 다만 그래서 이 공시 하나로 연결 실적 증분을 계산할 수는 없습니다. 실제 증분은 미국법인이 최종 고객에게 얼마에 파느냐에 달려 있고, 그 숫자는 공시에 없습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) '4. 매출 및 수주상황' — [LS ELECTRIC] 주요 매출처 및 매출비중.
이게 예외적인 구조는 아닙니다 — 반기보고서를 보면 본사 전력-인프라 부문 매출의 41.7%가 LS ELECTRIC AMERICA입니다(2위 LG에너지솔루션 8.5%). 미국 매출은 원래 이 경로로 흐릅니다. 다만 그래서 이 공시 하나로 연결 실적 증분을 계산할 수는 없습니다. 실제 증분은 미국법인이 최종 고객에게 얼마에 파느냐에 달려 있고, 그 숫자는 공시에 없습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) '4. 매출 및 수주상황' — [LS ELECTRIC] 주요 매출처 및 매출비중.
그래도 이 건이 말해 주는 것 — 시점과 속도
깎아내리려는 게 아니라 제대로 세려는 것입니다. 이 공시에는 뉴스보다 유용한 정보가 셋 있습니다.
① 미국 데이터센터 수요가 계약으로 확인됐습니다. 리포트 본문의 Bloom Energy 건(4월 신규, 진행률 2.6%)에 이어 두 번째 대형 데이터센터 건입니다. 북미 매출 +56.4%가 일회성이 아니라는 쪽의 증거입니다.
② 두 달 반 만에 증액됐습니다. 6/8 최초 계약 → 8/21 증액. 공시 기준(매출액 5%)에 걸릴 만큼 커졌다는 뜻이고, 프로젝트가 확장되고 있다는 신호입니다.
③ 납기가 2027년 1월 30일로 짧습니다. 잔여 5개월 안에 인도되므로 2026년 하반기~1Q27 매출로 빠르게 인식됩니다. 몇 년 뒤 이야기가 아닙니다.
① 미국 데이터센터 수요가 계약으로 확인됐습니다. 리포트 본문의 Bloom Energy 건(4월 신규, 진행률 2.6%)에 이어 두 번째 대형 데이터센터 건입니다. 북미 매출 +56.4%가 일회성이 아니라는 쪽의 증거입니다.
② 두 달 반 만에 증액됐습니다. 6/8 최초 계약 → 8/21 증액. 공시 기준(매출액 5%)에 걸릴 만큼 커졌다는 뜻이고, 프로젝트가 확장되고 있다는 신호입니다.
③ 납기가 2027년 1월 30일로 짧습니다. 잔여 5개월 안에 인도되므로 2026년 하반기~1Q27 매출로 빠르게 인식됩니다. 몇 년 뒤 이야기가 아닙니다.
그런데 이 리포트의 1번 논거(현금)에 대한 답은 아닙니다
"선급금 있음 · 납품 일정에 따라 청구"는 조건만 보면 좋습니다. 그러나 청구 상대가 자회사라 그 청구·수금은 연결에서 제거됩니다.
연결 기준으로 현금이 실제로 들어오는 시점은 미국법인이 Big Tech 고객에게 받는 시점이고, 그 조건은 공시되지 않았습니다.
즉 이 공시는 매출·수주 쪽 증거이지 현금 회수 쪽 증거가 아닙니다. 상반기 OCF −820억에 대한 답은 여전히 11월 3분기보고서에 있습니다.
수주잔고가 반년 만에 5조에서 7조가 됐습니다
| 본사 기준 (2026.06.30) | 이월 잔액 | 당기 수주 | 기납품액 | 수주잔고 |
|---|---|---|---|---|
| 전력 T&D | 4조 8,902억 | 3조 4,293억 | 1조 4,299억 | 6조 8,896억 |
| 철도 | 1,153억 | 201억 | 414억 | 940억 |
| 자동화 | 99억 | 183억 | 120억 | 162억 |
| 합계 | 5조 154억 | 3조 4,677억 | 1조 4,833억 | 6조 9,998억 |
출처: DART 반기보고서(2026.06) '4. 매출 및 수주상황'. 본사(별도) 기준입니다.
강세의 축 — 시점과 규모 (사실)
수주잔고가 5조 154억 → 6조 9,998억으로 반년 만에 +39.6% 늘었습니다. 본사 연매출(2025년 3조 4,627억)의 2.02년치입니다.
상반기 수주(3조 4,677억)가 납품(1조 4,833억)의 2.34배로, 1분기의 1.91배보다 더 벌어졌습니다 — 잔고가 쌓이는 속도가 빨라졌습니다.
여기에 주석의 주요 계약표를 보면 Bloom Energy 데이터센터 프로젝트가 2026년 4월 신규 계약(진행률 2.6%)으로 들어왔고,
EP2(동해안~동서울) HVDC는 진행률이 아직 0.00%입니다. 매출로 인식조차 되지 않은 물량이 뒤에 남아 있다는 뜻입니다.
부문 마진이 전부 개선됐습니다 — 자동화는 흑자로 돌아왔습니다
| 부문 (상반기 누계, 연결조정 전) | 매출 | YoY | 영업이익 | 영업이익률 | 전년 동기 |
|---|---|---|---|---|---|
| 전력 | 3조 2,740억 | +41.3% | 2,833억 | 8.65% | 8.28% ↑ |
| 자동화 | 2,832억 | −2.2% | 82억 | 2.88% | 2.75% ↑ |
| 금속 | 3,629억 | +12.8% | 115억 | 3.18% | 1.25% ↑ |
| IT | 813억 | +31.9% | 39억 | 4.79% | 4.35% ↑ |
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 4. 영업부문. 전년 동기는 2025년 반기 같은 기준입니다.
직전 리포트의 약세 근거 두 개가 무너졌습니다
① "전력부문 마진이 오히려 떨어졌다" — 1분기만 보면 8.39%→7.83%로 맞았지만, 반기 누계로는 8.28%→8.65%로 개선입니다.
2분기 단독 전력 영업이익률은 9.33%로 1분기 7.83%에서 크게 올라왔습니다.
② "자동화가 적자로 돌아섰다" — 1분기 −11억이었지만 2분기 단독 +93억 흑자로 반기 누계 +82억입니다. 매출은 아직 역성장이지만 손익은 돌아섰습니다.
② "자동화가 적자로 돌아섰다" — 1분기 −11억이었지만 2분기 단독 +93억 흑자로 반기 누계 +82억입니다. 매출은 아직 역성장이지만 손익은 돌아섰습니다.
미국이 더 커졌습니다
| 지역 (상반기 누계) | 2026 | 2025 | 증감 | 비중 |
|---|---|---|---|---|
| 한국 | 1조 5,714억 | 1조 2,460억 | +26.1% | 39.3% |
| 북미 | 1조 4,344억 | 9,172억 | +56.4% | 35.8% (전년 30.7%) |
| 기타아시아 | 5,721억 | 4,583억 | +24.8% | 14.3% |
| 유럽 | 2,288억 | 1,796억 | +27.4% | 5.7% |
| 중국 | 1,468억 | 1,261억 | +16.4% | 3.7% |
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 4. 영업부문 — 지역별 매출(내부거래 제거 전).
매출채권의 질도 좋아졌습니다
직전 리포트의 약세 근거 세 번째도 약해졌습니다
"매출채권의 43.8%가 연체"라고 썼는데, 반기말 연체율은 37.3%입니다(전기말 47.7%). 매출채권 총액이 42% 늘어나는 동안 연체 비중은 오히려 내려왔습니다.
대손상각비는 상반기 131억으로, 2025년 연간 570억의 절반도 안 되는 속도입니다.
3년 초과 채권의 채무불이행률 추정치도 71.1%→62.0%로 낮췄습니다.
다만 1년 초과 연체 절대금액은 1,876억 → 2,003억으로 늘었습니다. 비중이 내려간 것은 분모가 커진 덕도 있습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 6. 매출채권 및 기타채권
다만 1년 초과 연체 절대금액은 1,876억 → 2,003억으로 늘었습니다. 비중이 내려간 것은 분모가 커진 덕도 있습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 6. 매출채권 및 기타채권
그런데 주석에 새로 생긴 구멍은 무엇인가요?
아래 네 가지는 뉴스에도 요약 재무제표에도 없습니다. 주석과 별도 공시에만 있습니다.
① 회사가 적은 '미래 손익 −3,132억' — 1분기의 12배가 됐습니다
진행 중인 계약의 원가 추정을 다시 한 결과입니다. 추정 총계약수익은 5,173억 늘었는데 추정 총계약원가는 5,526억 늘었습니다.
진행률 회계 때문에 당분기 손익에는 오히려 +278억으로 잡혔지만, 회사는 같은 표에
"미래 손익에 미치는 영향 −3,131억"(전력부문)이라고 직접 적었습니다. 자동화 −0.1억을 더해 −3,132억입니다.
1분기 보고서의 같은 칸은 −263억이었습니다.
해석 주의: 추정 수익·원가 변동의 순차이(−353억)보다 이 '미래 손익' 숫자가 훨씬 큽니다. 잔여 공사 구간의 마진이 종전 가정보다 낮아졌다는 뜻으로 읽히지만, 회사가 산출 근거를 밝히지 않아 단정할 수 없습니다. 숫자 자체보다 한 분기 만에 12배가 된 방향을 보는 것이 맞습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 18 — 총계약수익과 총계약원가의 추정치 변경
해석 주의: 추정 수익·원가 변동의 순차이(−353억)보다 이 '미래 손익' 숫자가 훨씬 큽니다. 잔여 공사 구간의 마진이 종전 가정보다 낮아졌다는 뜻으로 읽히지만, 회사가 산출 근거를 밝히지 않아 단정할 수 없습니다. 숫자 자체보다 한 분기 만에 12배가 된 방향을 보는 것이 맞습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 18 — 총계약수익과 총계약원가의 추정치 변경
② 환헤지 누적손실 1,586억 — 그리고 헤지 규모를 더 늘렸습니다
수출대금을 미리 팔아둔 통화선도에서 기타포괄손익 누적 −1,586억이 쌓였습니다(2025년말 −299억 → 1분기말 −958억 → 반기말 −1,586억).
더 중요한 건 규모입니다 — 매도 예약한 달러가 15.6억에서 26.1억 달러로 67% 늘었습니다(수취 원화 3조 8,510억 ÷ USD 26.1억 = 평균 약정환율 약 1,473원).
환율이 그 위에 있는 한 손실은 계속 쌓이고, 대상 수출이 실현될 때마다 매출에서 차감됩니다.
상반기에만 매출 257억·선수금 34억이 그렇게 빠져나갔습니다 — 즉 상반기 매출 2조 9,535억에는 이미 257억이 깎여 있습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 21·35
출처: DART 반기보고서(2026.06) 주석 21·35
③ 별도 공시 — 파생상품 거래손실 699억 (자기자본의 3.26%)
반기보고서와 같은 날(8/14) '파생상품거래 손실발생' 공시가 나왔습니다. 상반기 누적 파생상품 손익은
거래이익 +246억, 평가이익 +147억, 거래손실 −892억, 평가손실 −200억으로 합계 −699억입니다.
회사는 "평가손실은 현금 유출을 초래하지 않는다"고 밝혔지만, −892억의 '거래'손실은 이미 실현된 손실입니다.
이 공시는 ②의 기타포괄손익(자본)과 달리 손익계산서를 직접 통과한 숫자입니다.
출처: DART 파생상품거래손실발생(2026-08-14, 접수번호 20260814802657)
출처: DART 파생상품거래손실발생(2026-08-14, 접수번호 20260814802657)
④ 재무구조가 눈에 띄게 무거워졌습니다
현금이 안 들어오는 만큼 빌려서 메웠습니다. 순차입금 5,797억 → 8,055억(+38.9%), 부채비율 131.5% → 172.1%입니다.
단기차입금만 3,022억 → 5,723억으로 한 배 가까이 늘었습니다.
상반기에 순이익 2,348억을 벌었는데 자본총계는 583억밖에 늘지 않았습니다 — 배당 926억과 기타포괄손익 −1,033억이 갉아먹었습니다.
여기에 LS파워솔루션 비지배주주 풋옵션의 행사 창이 이번 반기보고서로 열렸습니다("2026년 2분기 재무제표 확정 이후", 행사가 = 인수가 + 연복리 8%와 최근 4개 분기 실적 기준 주당가치 중 큰 금액). 같은 기간 지분매입 관련 파생상품부채가 260억 → 1,603억으로 6.2배가 됐습니다 — 회사가 둘을 연결지어 설명하지는 않았습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) 연결재무상태표·주석 32·주석 35
여기에 LS파워솔루션 비지배주주 풋옵션의 행사 창이 이번 반기보고서로 열렸습니다("2026년 2분기 재무제표 확정 이후", 행사가 = 인수가 + 연복리 8%와 최근 4개 분기 실적 기준 주당가치 중 큰 금액). 같은 기간 지분매입 관련 파생상품부채가 260억 → 1,603억으로 6.2배가 됐습니다 — 회사가 둘을 연결지어 설명하지는 않았습니다.
출처: DART 반기보고서(2026.06) 연결재무상태표·주석 32·주석 35
이 모든 걸 한 줄로 줄이면
돈이 회사로 돌아오는 데 걸리는 시간이 121.6일에서 164.0일로 42일 길어졌습니다.
| 회수기간 | 2025년말 | 2026년 반기말 | 증감 |
|---|---|---|---|
| 매출채권 | 9,825억 | 1조 4,049억 | +43.0% |
| 계약자산 | 6,716억 | 1조 1,543억 | +71.9% |
| 합계 | 1조 6,541억 | 2조 5,592억 | +54.7% |
| 회수기간(합산) | 121.6일 | 164.0일 | +42.4일 |
최근 12개월 매출(5조 6,942억 = 2025년 연간 − 2025년 상반기 + 2026년 상반기)을 365로 나눈 일평균으로 계산했습니다. 2025년말은 2025년 연간 매출 기준입니다.
얼마가 적정할까요?
직전 리포트의 핵심 논거는 "ROE는 가장 낮은데 PBR은 가장 높다"였습니다. 이 논거가 이번에 가장 크게 약해졌습니다.
| 2026-08-14 기준 | 시가총액 | PER | PBR | ROE | 5/7 고점 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| LS ELECTRIC | 30.98조 | 108.1배 | 14.8배 | 13.7% | −38.4% |
| HD현대일렉트릭 | 28.95조 | 39.5배 | 14.3배 | 36.1% | −43.9% |
| 효성중공업 | 27.54조 | 53.0배 | 11.7배 | 22.1% | −37.7% |
출처: 한국투자증권 OpenAPI 주식현재가 시세(2026-08-14 종가). 세 종목 모두 2025년 실적 기준이며 ROE는 EPS÷BPS입니다. 세 종목 모두 같은 날(2026-05-07) 고점을 찍고 함께 조정받았습니다. 기준일을 8월 14일로 둔 이유는 세 종목을 같은 날로 맞추기 위해서입니다 — 아래에서 LS의 8월 21일 기준 수치를 따로 적습니다.
위 표는 이미 두 번 낡았습니다 — 실적으로도, 가격으로도
위 PER·ROE는 2025년 실적 기준이라 상반기에 이익이 75% 늘어난 LS ELECTRIC을 실제보다 비싸게 보이게 하고,
주가도 그 뒤 206,500원에서 187,000원으로 −9.4% 내렸습니다. 둘 다 반영해 최근 12개월(TTM)·8월 21일 종가 기준으로 다시 계산하면:
· TTM 지배주주 순이익 3,889억 (= 2025년 2,867억 − 2025 상반기 1,369억 + 2026 상반기 2,391억)
· TTM 주당순이익 2,593원 → PER 72.1배 (8/14 기준 79.6배 · 2025년 실적 기준 108.1배)
· 반기말 주당순자산 14,201원 → PBR 13.2배 (8/14 기준 14.5배)
· TTM 자기자본이익률 18.5% (2025년 기준 13.7%) — 가격과 무관하므로 그대로입니다
ROE 13.7% → 18.5%는 직전 리포트의 핵심 논거를 절반쯤 무너뜨립니다. 다만 여전히 세 회사 중 ROE는 가장 낮고 PBR은 가장 높습니다. 프리미엄의 방향은 그대로이고 폭만 줄었습니다. 공정하게 덧붙이면, 피어 두 곳도 TTM으로 바꾸면 개선될 것이고 8/21까지 함께 내렸습니다(아래 수급 참조) — 저는 그 두 곳의 반기보고서를 확인하지 않았으므로 이 비교는 LS 쪽만 갱신된 상태입니다.
· TTM 지배주주 순이익 3,889억 (= 2025년 2,867억 − 2025 상반기 1,369억 + 2026 상반기 2,391억)
· TTM 주당순이익 2,593원 → PER 72.1배 (8/14 기준 79.6배 · 2025년 실적 기준 108.1배)
· 반기말 주당순자산 14,201원 → PBR 13.2배 (8/14 기준 14.5배)
· TTM 자기자본이익률 18.5% (2025년 기준 13.7%) — 가격과 무관하므로 그대로입니다
ROE 13.7% → 18.5%는 직전 리포트의 핵심 논거를 절반쯤 무너뜨립니다. 다만 여전히 세 회사 중 ROE는 가장 낮고 PBR은 가장 높습니다. 프리미엄의 방향은 그대로이고 폭만 줄었습니다. 공정하게 덧붙이면, 피어 두 곳도 TTM으로 바꾸면 개선될 것이고 8/21까지 함께 내렸습니다(아래 수급 참조) — 저는 그 두 곳의 반기보고서를 확인하지 않았으므로 이 비교는 LS 쪽만 갱신된 상태입니다.
2027년 주당순이익을 어떻게 잡았는지
| 가정 | 값 | 근거 |
|---|---|---|
| 2026년 매출 | 약 6조 5,000억 | 상반기 2조 9,535억 확정 + 하반기 계절성(2025년 하반기 비중 55.2%) 적용 · 전년비 +30.9% |
| 2026년 영업이익률 | 10.1% | 상반기 10.33%. 2Q 11.32%에는 계약원가 추정 변경의 당기 이익 +278억이 포함돼 하반기 10.0%로 낮춰 잡음 |
| 2026E 지배주주 순이익 | 약 5,100억 | 상반기 2,391억 확정 + 하반기 약 2,700억 · 유효세율 25% |
| 2027년 매출 성장 | +20% | 수주잔고 7조원(본사 연매출의 2.02년치) · 수주/납품 2.34배 — 성장은 이어짐 |
| 2027E 주당순이익 | 3,900원 | 순이익 약 5,900억 ÷ 발행주식 1억 5,000만주. 헤지손실 1,586억의 매출 차감과 계약원가 미래 영향 −3,132억의 분산 반영을 차감 요인으로 반영 |
추정치이며 회사 가이던스가 아닙니다. 직전 리포트의 2027E 3,700원에서 상반기 실적 초과를 반영해 소폭 올렸습니다. 8월 24일 수주 공시로는 이 추정을 바꾸지 않았습니다 — 원계약분은 이미 반기 수주에 포함돼 위 가정에 반영돼 있고, 순증분(8/21 증액분)은 금액이 공시되지 않았으며, 계약 상대가 자회사라 연결 매출 증분을 계산할 근거가 없기 때문입니다. 모르는 것을 유리하게 가정하지 않았습니다.
| 시나리오 | 가정 | 2027E EPS | 적용 배수 | 목표가 | 기준가 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bull낙관 | 7조 잔고가 마진 훼손 없이 전환 · 3분기부터 현금 회수 시작 · 환율 하락으로 헤지손실 환원 · 미국 데이터센터 건이 추가 증액 | 4,500원 | 62배 | 279,000원 | +49.2% |
| Base기본 | 성장은 이어지되 영업이익률 10% 유지 · 헤지손실과 계약원가 상향이 마진 개선을 상쇄 · 회수기간 160일대 고착 | 3,900원 | 50배 | 195,000원 | +4.3% |
| Bear비관 | 2Q 11.3%가 피크 · 계약자산·매출채권이 대손으로 전환 · 차입 부담 가중 · 섹터 배수 축소 | 3,200원 | 35배 | 112,000원 | −40.1% |
목표가 시나리오 (원)
현재가가 Base 목표가보다 4.3% 아래로 내려왔습니다. 상방 +49.2%, 하방 −40.1%로 비대칭의 방향이 처음으로 뒤집혔습니다 (8/14 +35.1% vs −45.8%, 그 이전 +23.8% vs −48.6%).
민감도 한 줄
목표가를 가장 크게 흔드는 것은 여전히 이익이 아니라 배수입니다. 같은 2027E EPS 3,900원에 45배면 175,500원,
48배면 187,200원으로 현재가와 같아지고, 50배면 195,000원입니다. 이 손익분기 배수는 직전 리포트에서 60배 → 8/14 53배 → 지금 48배입니다.
다만 배수가 내려온 이유가 두 번 다릅니다. 60배 → 53배는 이익이 올라와서였고, 53배 → 48배는 주가가 내려와서입니다. 앞의 것은 회사가 만든 개선이고 뒤의 것은 시장이 만든 것입니다 — 같은 5배라도 성격이 다르므로 같은 무게로 세지 않습니다.
다만 배수가 내려온 이유가 두 번 다릅니다. 60배 → 53배는 이익이 올라와서였고, 53배 → 48배는 주가가 내려와서입니다. 앞의 것은 회사가 만든 개선이고 뒤의 것은 시장이 만든 것입니다 — 같은 5배라도 성격이 다르므로 같은 무게로 세지 않습니다.
무엇이 이 판단을 뒤집을까요? (리스크)
이번에는 중립이므로 양쪽 모두에 반증 조건을 답니다. 다음 분기에 또 채점하겠습니다.
- 1. 현금 회수가 3분기에도 안 되면, 이건 더 이상 '성장통'이 아닙니다. 두 분기 연속 마이너스는 대형 프로젝트 착수 시점의 문제로 볼 여지가 있지만, 세 분기 연속이면 구조입니다. → 반증 관측: 3분기 누적 영업현금흐름이 플러스로 전환하거나 회수기간이 140일 아래로 내려오면 이 리포트의 1번 논거는 틀린 것이고, 그 경우 Base를 상향해 분할 매수로 올려야 합니다. 반대로 3분기 누적 OCF가 여전히 마이너스면 비중 축소로 되돌립니다.
- 2. 계약원가 '미래 손익 −3,132억'이 실제 마진 훼손으로 나타날 수 있습니다. 한 분기 만에 12배가 된 숫자입니다. 이게 진짜라면 앞으로 몇 분기에 걸쳐 영업이익률을 갉아먹습니다. → 반증 관측: 3·4분기 전력부문 영업이익률이 9% 이상을 유지하면 이 숫자는 회계적 표시일 뿐 실제 마진과 무관했던 것이고, 2번 논거는 무게를 잃습니다. 8% 아래로 내려오면 반대입니다.
- 3. 환헤지는 양날입니다 — 그리고 이번에 반증 조건의 앞 절반이 관측됐습니다.
누적 −1,586억은 원/달러가 약정환율(평균 약 1,473원) 위에 있어서 생겼고, 환율이 내려오면 되돌아옵니다.
다만 매도 예약을 26.1억 달러로 늘려놔서 환율이 더 오르면 손실도 그만큼 더 커집니다.
→ 8월 관측: 이번 수주 공시가 적용한 환율이 1 USD = 1,393.00원(8/21 하나은행 최초고시 매매기준율)이고, 8월 24일 현재 환율은 약 1,384원입니다. 평균 약정환율 1,473원보다 80~90원 아래입니다 — 반기말과 방향이 반대로 돌아섰습니다.
반증 관측(그대로 유지): 원/달러가 1,473원 아래로 내려가면서 기타포괄손익 누적 헤지손실이 −800억 이내로 축소되면 3번 논거의 무게는 절반으로 줄어듭니다. 앞 절반은 충족됐고 뒤 절반은 아직 확인할 수 없습니다 — 누적 OCI는 계약별 약정환율과 만기가 제각각이라 환율 한 점으로 역산되지 않고, 11월 3분기보고서 주석에서만 확인됩니다. 환율이 내렸으니 손실이 얼마 줄었을 것이라고 지금 숫자를 적지 않겠습니다.
덧붙여, 이번 계약처럼 달러 수주가 늘면 헤지 대상도 같이 늘어납니다 — 1.66억 달러는 기존 매도 예약 26.1억 달러의 6.4% 규모입니다.
출처: DART 단일판매ㆍ공급계약체결(2026-08-24) · 토스증권 Open API 환율(2026-08-24 조회) - 4. 반대로, 제가 너무 보수적일 수 있습니다.
수주잔고 7조·수주/납품 2.34배·북미 +56.4%는 둔화의 조짐이 전혀 없는 숫자입니다. 자동화도 흑자로 돌아왔고 대손도 정상화 중입니다.
여기에 8월 미국 데이터센터 건까지 더해졌습니다 — 두 달 반 만에 증액될 만큼 프로젝트가 커지고 있습니다.
전력기기 섹터가 구조적 리레이팅 국면이라면 50배가 아니라 70배가 새 기준일 수 있고, 그 경우 Base는 273,000원으로 현재가보다 훨씬 위입니다. →
반증 관측: 3분기 수주잔고가 8조를 넘고 동시에 영업현금흐름이 플러스로 돌아서면
"성장은 진짜인데 현금은 안 들어온다"는 이 리포트의 전제 자체가 깨집니다.
채점 규칙을 미리 못박아 둡니다 — 이때 8조는 3분기보고서의 본사 기준 수주잔고 표로 셉니다. 개별 수주 공시를 더해서 세지 않습니다. 이번 건처럼 원계약이 이미 잔고에 들어 있는 증액 공시가 섞이면 이중 계상이 되기 때문입니다. - 5. 그 밖에 지켜볼 것들. ① LS파워솔루션 풋옵션 행사 창이 이번 반기보고서로 열렸습니다(행사가 = 인수가 + 연복리 8% 기준). ② 순차입금 8,055억·부채비율 172.1%로, 저금리 사채가 3%대로 갈아타는 구간입니다. ③ 주식보상비용이 상반기 155억으로 전년 동기 6억의 25배가 됐습니다 — 판관비에 새로 자리 잡은 고정비입니다. ④ 계약자산이 72% 늘어나는 동안 계약자산 손실충당금은 42억 → 30억으로 오히려 줄었습니다.
수급은 어떤가요? — 지난주에 다시 밀렸습니다
7월 말 급락(7/28 −12.3%, 7/30 −8.2%)으로 연중 저점 150,300원을 찍은 뒤 8월 18일 209,000원까지 되돌렸으나, 그 뒤 4거래일 연속 밀려 8월 21일 187,000원에 마감했습니다.
| 거래일 | 종가 | 등락률 | 거래대금 |
|---|---|---|---|
| 2026-08-14 (반기보고서) | 206,500원 | −3.5% | — |
| 2026-08-18 | 209,000원 | +1.2% | 1,373억 |
| 2026-08-19 | 202,000원 | −3.4% | 812억 |
| 2026-08-20 | 199,200원 | −1.4% | 1,114억 |
| 2026-08-21 (계약 증액일) | 187,000원 | −6.1% | 1,727억 |
출처: KRX 일별매매정보. 8/21은 장중 저가 186,500원으로 종가와 거의 같아 종가 부근에서 물량이 나왔습니다.
8/21 급락은 이 수주 공시와 무관합니다 — 섹터가 같이 빠졌습니다
공시 접수는 8월 24일이므로 8/21 시점에 시장은 이 계약을 몰랐습니다. 그리고 그날은 전력기기 3사가 모두 하락했습니다.
· LS ELECTRIC −6.1% (시가총액 28.05조)
· HD현대일렉트릭 −3.8% (25.88조)
· 효성중공업 −4.8% (25.37조)
LS의 낙폭이 가장 컸습니다. 개별 악재가 확인되지 않으므로 섹터 조정에 반기보고서의 현금·부채 부담이 얹힌 것으로 봅니다 — 다만 이건 해석이지 확인된 사실이 아닙니다. 세 회사 시가총액은 8/14 30.98조·28.95조·27.54조에서 8/21 28.05조·25.88조·25.37조가 됐습니다. 순서도 서열도 그대로이고, LS가 여전히 가장 크면서 ROE는 가장 낮습니다 — 상대 프리미엄은 남아 있습니다.
출처: KRX 일별매매정보(2026-08-21) · 8/14 수치는 한국투자증권 OpenAPI.
· LS ELECTRIC −6.1% (시가총액 28.05조)
· HD현대일렉트릭 −3.8% (25.88조)
· 효성중공업 −4.8% (25.37조)
LS의 낙폭이 가장 컸습니다. 개별 악재가 확인되지 않으므로 섹터 조정에 반기보고서의 현금·부채 부담이 얹힌 것으로 봅니다 — 다만 이건 해석이지 확인된 사실이 아닙니다. 세 회사 시가총액은 8/14 30.98조·28.95조·27.54조에서 8/21 28.05조·25.88조·25.37조가 됐습니다. 순서도 서열도 그대로이고, LS가 여전히 가장 크면서 ROE는 가장 낮습니다 — 상대 프리미엄은 남아 있습니다.
출처: KRX 일별매매정보(2026-08-21) · 8/14 수치는 한국투자증권 OpenAPI.
외국인 지분율 18.3%, 대차잔고비율 0.86%로 공매도 압력은 여전히 낮습니다. 고점(2026-05-07 335,000원) 대비 낙폭은 8/14 −38.4%에서 −44.2%로 깊어졌고, 연중 저점(150,300원) 대비로는 +24.4% 위입니다.
출처: KRX 일별매매정보 · 한국투자증권 OpenAPI 주식현재가 시세(2026-08-14) · pykrx 일별 시세.
결론 — 호재가 나왔고 가격도 내렸는데, 왜 그대로 '관망'인가
지난 일주일에 세 가지가 바뀌었습니다. ① 미국 데이터센터 2,308억 공급계약이 공시됐고, ② 주가가 206,500원에서 187,000원으로 −9.4% 내렸으며,
③ 환율이 헤지 약정환율(1,473원) 아래인 1,393원으로 내려왔습니다. 셋 다 이 리포트의 약세 논거를 약화시키는 방향입니다.
그 결과 Base 목표가가 처음으로 현재가 위로 올라섰고(+4.3%), 상·하방 비대칭도 +49.2% vs −40.1%로 뒤집혔습니다.
그런데도 등급을 올리지 않습니다. 두 가지 이유입니다.
첫째, 수주 공시는 뜯어보면 생각보다 작습니다. 2,308억은 신규가 아니라 6월 8일 계약의 증액 후 총액이라 원금액은 이미 수주잔고 7조 안에 있고, 회사는 증액분 금액을 밝히지 않았습니다. 게다가 계약 상대가 자회사라 연결 매출 증분을 계산할 근거가 없습니다. 좋은 뉴스인 건 맞지만 2027E EPS를 올릴 만한 근거는 아니어서 목표가를 그대로 뒀습니다.
둘째, 그리고 이쪽이 더 중요한데 — 제가 직전 리포트에서 미리 정해뒀습니다. "다음 분기에 현금이 돌아오면 분할 매수로, 여전히 마이너스면 비중 축소로 — 미리 정해두고 기다립니다"라고 썼습니다. 그 조건은 3분기 영업활동현금흐름이었지 주가도, 수주 공시도 아니었습니다. 가격이 8% 내렸다고 조건을 바꿔 등급을 올리면, 반증 조건을 적어두는 이 리포트의 방식 자체가 장식이 됩니다. 상반기 OCF −820억·회수기간 164일·부채비율 172.1%는 이번 주에 하나도 갱신되지 않았습니다.
정리하면 사업은 계속 좋아지고 가격은 그 사이 더 싸졌지만, 이익이 현금이 되는지는 지난주에도 확인되지 않았습니다. 들고 있다면 지금 팔 이유는 8/14보다 더 약해졌고, 없다면 11월 3분기보고서의 영업현금흐름 한 줄을 보고 들어가도 늦지 않습니다. 그때 플러스면 분할 매수로 올리고, 마이너스면 비중 축소로 되돌립니다 — 정해둔 대로 합니다.
관망 유지 — 11월 3분기보고서에서 영업현금흐름 확인
그런데도 등급을 올리지 않습니다. 두 가지 이유입니다.
첫째, 수주 공시는 뜯어보면 생각보다 작습니다. 2,308억은 신규가 아니라 6월 8일 계약의 증액 후 총액이라 원금액은 이미 수주잔고 7조 안에 있고, 회사는 증액분 금액을 밝히지 않았습니다. 게다가 계약 상대가 자회사라 연결 매출 증분을 계산할 근거가 없습니다. 좋은 뉴스인 건 맞지만 2027E EPS를 올릴 만한 근거는 아니어서 목표가를 그대로 뒀습니다.
둘째, 그리고 이쪽이 더 중요한데 — 제가 직전 리포트에서 미리 정해뒀습니다. "다음 분기에 현금이 돌아오면 분할 매수로, 여전히 마이너스면 비중 축소로 — 미리 정해두고 기다립니다"라고 썼습니다. 그 조건은 3분기 영업활동현금흐름이었지 주가도, 수주 공시도 아니었습니다. 가격이 8% 내렸다고 조건을 바꿔 등급을 올리면, 반증 조건을 적어두는 이 리포트의 방식 자체가 장식이 됩니다. 상반기 OCF −820억·회수기간 164일·부채비율 172.1%는 이번 주에 하나도 갱신되지 않았습니다.
정리하면 사업은 계속 좋아지고 가격은 그 사이 더 싸졌지만, 이익이 현금이 되는지는 지난주에도 확인되지 않았습니다. 들고 있다면 지금 팔 이유는 8/14보다 더 약해졌고, 없다면 11월 3분기보고서의 영업현금흐름 한 줄을 보고 들어가도 늦지 않습니다. 그때 플러스면 분할 매수로 올리고, 마이너스면 비중 축소로 되돌립니다 — 정해둔 대로 합니다.
관망 유지 — 11월 3분기보고서에서 영업현금흐름 확인